把奢侈品行业的发展阶段拎出来看看，国泰海通发现2025年这个行业正式进入了存量博弈的常态。各品牌在变现能力上差距挺大，像Tapestry和Hermès这样的就特别明显。25年的第四季度加上春节这段时间，不少品牌在大中华区的业绩比之前好转了，很多公司的管理层说这是因为日元升值，把部分原本要花在海外旅游上的钱给留住了，大家在中国市场多花钱。另外就是各家都在使劲搞营销刺激消费。但另一边，北美那边的情况不太一样，25年Q4因为基数高，很多品牌表现环比Q3是放缓的，但跟近两年的Q3比起来，Hermès、Tapestry这些品牌还是挺有韧劲的。 把这一年的业绩拆开来看：Coach在自然年Q4用固定汇率算了一下，收入涨了25%，利润率也扩张了3.9个百分点；Miu Miu在2025年零售增长了35%，Q4虽然因为24Q4太高的基数增速变慢了只到20%，但增长曲线显得很正常了。Hermès靠客户粘性强还有供应链垂直，全年收入涨了8.9%，四个季度的表现都挺稳的。那些处在转型期的品牌也有了点边际改善，Burberry的同店销售额涨了3%，Gucci的收入降幅从Q3的-14%收窄到了-10%。 各家盈利的变现情况差异很大。Tapestry靠提客单价和充分利用经营杠杆利润率扩张得最快；Hermès有定价权还有供应链优势，opmargin逆势涨到了41%。反过来，Kering因为Gucci还在下滑带动了负面经营杠杆，全年opmargin下降了3.4个百分点；加拿大鹅也在Q4因为费用超预期利润率承压了。值得注意的是，用欧元记账的公司在Q4都受汇率影响不小。LVMH直接说了汇率波动把他们的利润给拖累了；Prada全年受3.8%的汇率影响；Hermès也因为汇率少赚了5亿欧元。 大中华区普遍回暖是因为日元升值和营销刺激；北美的基数高导致环比放缓但复合增速还在改善。2026年奢侈品提价肯定会收紧，Hermès打算提5-6%，Moncler只提3%，Gucci也不盲目涨价了要靠更有竞争力的价格拉动需求，LVMH那边也不会全面涨价了。 这一年创意总监换得挺频繁：Gucci的新任Demna首个系列在2026年初出来；Dior交给Jonathan Anderson全面负责了；Celine找了Michael Rider；Givenchy迎来Sarah Burton；Loewe任命Jack McCollough和Lazaro Hernandez；Fendi把Maria Grazia Chiur i挖来了；Versace让Pieter Mulier管首席创意官这档子事。2026年是过渡年，Pieter Mulier的系列要到2027年才出风头。 风险提示还是那老三样：消费意愿没达到预期、原材料价格波动还有行业竞争更激烈了。