中金在最新的研报中提到，他们一直很看重2025年下半年以来音乐板块估值的深度调整，市场上大家最担心的就是订阅业务增长的天花板问题，还有汽水音乐依托抖音生态和AI翻唱带来的竞争压力，再加上AIGC对正版内容和平台价值的影响。最近腾讯音乐和网易云音乐都发布了业绩，该行认为行业的增长逻辑没变，多元化收入还挺有潜力的，估值修复的空间还是有的。中金推荐了腾讯音乐-SW(01698)和网易云音乐(09866)。 关于竞争方面，中金关注到汽水和番茄音乐的MAU一直在涨，QuestMobile的数据显示这一点。他们觉得汽水靠AI翻唱吸引了不少轻度用户，但腾讯和网易的生态优势还在，核心付费用户粘性很高。不过竞品针对轻度用户的策略可能会对既有商业生态造成影响，所以付费平台得平衡不同画像的需求，AI技术和竞争也在逼着大家更精细化运营。 国内外AI的影响不太一样，海外那边版权方和AI公司一开始是对打的，现在慢慢变成共生了。国内的生态比较一体，腾讯和网易在AI时代应该还能发挥主导作用去治理规则。汽水音乐AIGC的能力和分发模式搭配得挺好，技术底座、流量入口和内容发行这个闭环可能有潜力，但长期能不能盈利还得看治理能力行不行。 中金建议大家理性看待AI带来的机会和挑战。要判断估值修复得看几个催化因素：一是汽水/番茄等的MAU增速如果能稳住，就能缓解大家对免费模式冲击的担忧；二是版权治理得更深入点；三是AI技术规范化落地；四是海外悲观情绪平稳了。当然也有风险，像监管政策变严、版权成本波动、用户需求变化或者分流、技术体验跟不上预期、大环境变化这些都得注意。